股价涨幅最大，盈利能力最强，利润波动最小。
作者 | 罗兰
编辑 | 小白
出版业集体高潮，个股纷纷走出强势行情
近日出版传媒板块迎来暴涨，昨天更是集体掀起涨停潮。
（来源：Wind）
实际上今年的出版传媒板块，表现一直都非常强势。广发中证传媒ETF（512980.SH）从年初就开始启动，年内累计涨了65%。
（来源：市值风云APP）
出版传媒的这一轮行情已经持续了快半年。这显然不是短炒，背后必然有一个中长期的逻辑，也必然有大资金的介入。
接下来风云君选取三家最具代表性的出版公司，做一次深入浅出、以点带面式的研究。这三家公司分别是：中国科传、中国出版以及中信出版。
股价涨幅最大，盈利能力最强，利润波动最小
风云君之所以选择这三家，理由有三。
其一，三者的年内涨幅巨大。中国科传、中国出版、中信出版的年内涨幅分别高达3.53倍、1.42倍、1.16倍。
其二，三者都是中字头的国企，有中特估属性。
其三，三者在经营层面各具特色。
中国科传是国内学科分布最全、出版规模最大的科技类出版机构。公司的内容强项是自然科学领域的学术内容。
中国出版的特点是“大而全”，出版物品类丰富，没有明显的内容倾向。旗下著名的出版机构包括商务印书馆、中华书局、三联书店等。
在规模上，中国出版是行业老大，其市场占有率常年位居全国第一。
中信出版是中国最大的经济、管理类出版机构，尤其擅长制造爆款书、畅销书，比如《乔布斯传》《从0到1》等。
中信出版还有一个特点，就是它有自己的实体书店，线下书店业务占营收的比例超过20%。如果想进一步了解中信出版，可以参考下面的报告。
（来源：市值风云APP）
简而言之，中国出版是行业龙头，中国科传和中信出版则分别是科技和财经领域的龙头。
中国出版的收入规模无疑是三者中最大的，进入2021年以后，其营收已超过60亿元。2022年，中国科传的收入大概是中国出版的二分之一。中信出版的收入最少，不到中国出版的三分之一。
纵向看，中国科传的收入增长是最稳的：
从2017到2022年，其营收年年增长，从未出现下滑；
而中信出版的收入在2022年同比下滑了6%；
中国出版则在2020和2022年分别同比下滑了6%和3%。
（制表：市值风云APP）
中国出版的利润规模依旧是第一，中国科传次之，中信出版排最后。三者的扣非归母净利润均在2017-2020年期间保持增长，然后从2020年开始逐年下滑。
2017-2020年，中国科传的扣非归母净利润累计增长了30%，中国出版和中信出版分别增长了52%和62%。
2020-2022年，中国科传的扣非归母净利润累计下降了3%，中国出版和中信出版分别下降了9%和54%。
显然，中国科传的利润波动是最小的。当大家都增长的时候，中国科传增长得最慢，但是当大家都出现下滑时，中国科传的下降幅度最小。
有线下书店业务的中信出版是受疫情影响最大的，自2020年以后，其利润下降幅度最大。2022年中信出版的扣非归母净利润仅为1.18亿元，甚至都不如2017年的水平。
（制表：市值风云APP）
中国科传的扣非归母净利率一直是三者中最高的，其盈利能力最强。
中信出版的盈利能力本来是强过中国出版的，不过从2020年开始，中信出版的扣非归母净利率从13%下降至2022年的7%，已经低于中国出版的8%（2022年）。
（制图：市值风云APP）
中信出版的扣非ROE从2017年的23.63%一路下滑至2022年的5.79%，累计减少了近20个百分点。
中信出版的扣非ROE本来远远高于中国科传和中国出版，但是现在已经变成最低的，中国科传反而排到了第一位。
（制图：市值风云APP）
综上所述，中国科传的业绩非常稳健，而且盈利能力始终高于中国出版和中信出版，扣非ROE目前也是三者中最高的。
因为有实体书店，中信出版的业绩自2020年以后出现明显恶化。
根正苗红国家队，科技出版扛把子
中国科传的基本面明显要优于中国出版和中信出版。公司的实时吾股排名是518名，也是三者中最高的。
难怪公司的年内涨幅远超另外两家，资金选择主攻中国科传，是有逻辑的。
（来源：市值风云APP）
优于同业的财务表现，足以体现出中国科传的竞争力。
公司的核心竞争力是：优质的学术内容资源，以及获取这些资源的能力。
核心竞争力的来源主要有两个。
其一是行政级别。
公司属于中央级出版机构，根正苗红的国家队。各种稀缺版权，都能被公司收入囊中。公司的重大图书策划项目能够获得国家各类基金的扶持。
其二是背靠股东好乘凉。
中国科传的前身是1954年成立的科学出版社。2011年科学出版社完成了整体的股份制改造，中科院成为公司的实控人。
中科院作为中国科学技术领域的最高学术机构，很容易生产高质量的学术内容和科研成果。而公司作为中科院旗下核心的出版平台，自然很容易拿到中科院的版权。
众多在中国科技发展史上留下光辉篇章的院士和学者，其科研成果大部分都是通过公司的图书和期刊得以发表的。
比如华罗庚的《堆垒素数论》、钱学森的《工程控制论》、陈景润的《表达偶数为一个素数及一个不超过两个素数的乘积之和》（简称“1+2”）等等。
学术大佬们组成作译者队伍，让公司得以出版了一大批具有跨时代意义的经典著作，进一步强化了公司的品牌竞争力。
（来源：陈景润于1966年发表的论文）
和一般的出版相比，科技出版的学科性和专业性较强，准入门槛较高。面向的也是特定读者，比如高校、科研机构的科研人员等。而要出版这些艰深晦涩的学术内容，编辑团队自己也要懂一些相关知识。
换句话说，员工的知识文化水平不能太低。
截至2022年末，公司最多的一类员工是编校人员，编校人员占员工总数的50%以上。如果按学历划分，48%的员工是硕士或博士，86%的员工是本科及以上。员工结构呈现“高知化”特点。
（来源：中国科传公告）
“双减”政策冲击自编教材教辅业务
中国科传主要有两大业务板块：出版和出版物进出口。两者差不多各占营收的50%。
出版业务包括自编教材教辅、一般图书以及期刊。需要注意的是，自编教材教辅仅包括K-12阶段的教材，面向职业教育、高等教育（本科及研究生）的教材，属于一般图书业务。
自编教材教辅占出版业务收入的30%左右。自编教材教辅收入从2017年的2.92亿元增长至2019年的3.97亿元，然后又持续下滑至2022年的2.74亿元。
和收入趋势一样，自编教材教辅的销售码洋从2017年的14.04亿元增长至2019年的21.75亿元，然后开始持续下滑。
（制图：市值风云APP）
自编教材教辅业务衰退的一个重要原因是“双减”政策。“双减”政策给K-12教辅行业带来巨大冲击，市场需求大幅下滑。公司的K-12教辅业务也因此受到较大影响。
（来源：中国科传公告）
一般图书主要是指学术专著、科普读物。一般图书占出版业务收入的60%左右。2017-2022年，一般图书的收入和销售码洋总体是增长的。
（制图：市值风云APP）
期刊方面，公司目前出版了522种科技期刊，其中英文期刊244种，约占中国英文科技期刊总数的30%。公司有97种期刊被收录进SCI，大概占中国所有SCI期刊总数的30%。
公司的旗舰期刊是《National Science Review》（英文期刊），主编和执行主编分别为白春礼院士和蒲慕明院士。
2020年《National Science Review》的影响因子为17.275，排名保持在全球综合性期刊的第3名，仅次于《Nature》和《Science》。
它的影响因子还在持续提高，目前已经达到23.178。
（来源：《National Science Review》）
近几年，公司的期刊业务渐渐有国际化的趋势。这里的国际化不是出口自己的期刊，而是直接收购外国的期刊。
比如2019年，公司成功收购法国的EDP Sciences。EDP Sciences是自然科学领域的著名学术出版机构，由居里夫人、德布罗意等世界顶尖科学家于1920年创立。
由于电子期刊阅读更快，图书馆采购期刊也由纸本转向电子期刊和数据库，所以公司期刊的销售量从2017年的142万册持续下滑至2022年的89万册。而同时，期刊收入却从0.77亿元增长至1.82亿元。
特别强调一点，本文所指的销售量，仅指纸质的图书与期刊，不含电子书、网刊等数字内容的销售情况。所以，收入和销量没有必然联系。
（制图：市值风云APP）
进出口业务以进口为主。公司目前一年可提供20万余种境外原版图书、400余个数据库以及约30万种国际期刊，进口规模位居国内出版行业前三，电子资源进口规模排名行业第一。
（来源：中国科传公告）
出版业务是公司亲自负责图书的内容策划，而进出口业务是从境外出版机构进口现成的出版物，然后再转卖给境内的客户，属于“二道贩子”。
由于两个业务的商业模式不同，所以它们的毛利率也不同。出版业务的毛利率在50%左右，而进出口业务的毛利率不到10%，两者差距非常大。
（制图：市值风云APP）
进出口业务的毛利率非常低，这显然拉低了公司整体的毛利率水平。2017-2022年，公司毛利率维持在30%左右。
（制图：市值风云APP）
业绩主打一个“稳”字
中国科传的整体的营收从2017年的20.11亿元上涨至2022年的27.09亿元，期间CAGR为6.14%，低速增长。
（制图：市值风云APP）
扣非归母净利润从2017年的3.47亿元增长至2022年的4.38亿元，期间CAGR为4.77%，同样属于低速增长。
（制图：市值风云APP）
扣非归母净利率一直维持在16%-19%之间，变化不大。
（制图：市值风云APP）
扣非ROE则从2017年的13.06%下滑至2022年的9.35%。
（制图：市值风云APP）
经营性现金流净额和自由现金流也问题不大，从二者间的对比也不难看出，公司的资本开支相当有限。
（制图：市值风云APP）
公司整体的业绩表现突出一个“稳”字。
毛利率、利润率、ROE相对比较稳定。收入和利润和高增长不沾边，只能用小步慢跑形容，即使个别年份出现下滑，下滑幅度也并不大。
